红奶酪私募证券投资基金2019年第3季度报告
- 11/04/2019
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2019-10-29 奶酪观点 | 带量采购对药企的影响
2019-10-29 奶酪观点 | 带量采购对药企的影响
- 10/29/2019
- 20:04
近期，奶酪基金和大家分享了两篇关于医药行业的分析文章，分别是关于带量采购和带量采购扩面看法。
文章发布后，奶酪基金收到很多投资者反馈。大家比较关心的问题包括：带量采购对药企的影响如何？好的医药公司估值普遍较高怎么投资?看好的公司会否长期持有?等等。为了与投资者进行更好的交流，奶酪基金举行了医药行业的投资分享会，由胡坤超主讲。
会上，胡坤超与大家分享了医药行业的一些看法和投资策略，总结如下：
对于医药行业，奶酪基金持这样的观点：
1、行业成长空间大且需求的确定性强，也就是我们通常说的好赛道。受益于人口老龄化的刚需产业，弱周期性。
2、细分领域众多，专业性强。从产业链分，医药可以分为医药原料、医药制造、医药渠道、医药服务（CRO、检测外包）等；从品种可以分中药、化药、生物药等等；从病种可分为心脑血管、肿瘤等等。以部分化药的制药公司为例，它的营收来源，由多种药品构成，既有仿制药，也有创新药，从病种看，它的多个产品可能分属几个不同的细分领域，竞争格局也差异甚大，这些特质都对研究提出了很高的专业性要求。
3、受政策影响强。医药行业受国家高度监管，在大量新政不断落的转型期，会给行业带来很大的冲击，加速行业洗牌。例如带量采购对仿制药行业的增长逻辑带来了巨大的改变，药企从带金销售转变为带量销售，拼的是质量有效性和成本控制。
4、带量采购带来的悲观预期，已经被市场逐步消化。在首次的4+7带量采购中，政策和降价幅度超预期，市场反应比较悲观，但近期的这次扩面集采中，悲观预期边际递减，市场的反应要理性很多。
奶酪基金如何选医药投资标的，采取什么投资策略？
Q：好公司不便宜怎么办？
A：在医药行业，好公司数量不多，而且好公司价格都不便宜，估值普遍比较高。奶酪基金重视安全边际，有自己的投资逻辑和投资限制。在医药行业的投资中，奶酪基金会根据具体的公司进行FCFF绝对估值，对企业未来的盈利给比较保守的预估，然后在系统中与股价做对比，对于看好的公司，估值的溢价可以给到20%左右，如果溢价率太高，比如溢价率去到40%、50%，则不会考虑追高交易，但如果对公司长期看好，会持续跟踪，直到出现合适的买入机会。
Q：以投资为目的的研究策略。
A：作为私募基金管理人，在精力有限的情况下，我们对研究强调有用、有效。医药行业细分领域众多，专业性强，企业表现分化，所以我们把更多的精力花在对目标公司自下而上的深度研究。例如，对于一个在定性层面的好公司（长期增长逻辑确定性强），但从定量层面看，价格高估太多，我们不会花很大的精力去做深入的调研。只有当溢价率进入奶酪认为的合理区间，我们才会去做深入的研究和持续的跟踪，确定要不要买入，以什么样的价格区间买入。当然，也有价格被低估的公司，好公司的价格被低估，这种情况是比较理想的，但这种情况出现的概率比较低，需要判定是否存在价值陷阱。
Q：处理好长期和短期的关系。
A：投资需要处理好长期和短期的关系。奶酪基金对于看好的公司，都是长期持有，长期跟踪。在奶酪的持仓中，占比较高的医药企业，跟踪或持有的时间都在2到3年以上，中间会根据价格和基本面的情况做出相应调整，这类公司都是必须是在定性和定量层面都比较好的公司，一般是头部的优秀企业。但证券市场瞬息万变，不一定每一笔投资每一个标的都那么完美，所以还有一种情况，有些公司短期业绩增长确定性比较强， 市场价格被低估，但从定性层面看，公司的长期增长逻辑不够好，这种情况一般会买入少量观察仓位，再跟踪公司接下来的表现。所以，在奶酪的投资持仓中，呈“头大尾长”的结构分布，集中持仓的公司数量少，形成“头大”，分散持仓的公司数量较多，形成“尾长”。
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2019-10-23 金奶酪临时开放日公告
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2019-10-21 [ 中国证券报 ] 奶酪基金庄宏东：坚持价值投资 创造可持续收益
2019-10-21 [ 中国证券报 ] 奶酪基金庄宏东：坚持价值投资 创造可持续收益
- 10/21/2019
- 09:57
作者：万宇 来源：中国证券报·中证网 原文链接
庄宏东，英国威尔士大学经济学学士、硕士。2015年创立广东奶酪投资基金股份有限公司，任总经理，有十余年巨大集团高管经验。
远离华尔街的小镇奥马哈，因为拥有美国知名的上市公司之一———伯克希尔哈撒韦而声名在外。巴菲特认为，远离繁华的城市，也远离了金融中心的信息过剩，可以避免外界影响，坚持对于优质企业的思考。在广州，有一家私募基金，同样选择远离CBD金融核心区，这就是位于广州南部的巨大创意产业园的奶酪基金。奶酪基金位于一片树林掩映之中，金色的阳光透过树叶，投射进落地玻璃窗，在办公室地毯上留下斑驳的树影，少了金融中心地带的繁华与躁动，却也给投资增添了几分从容和安谧。
近日奶酪基金创始人、总经理庄宏东接受了中国证券报记者的采访。作为从大型传统制造企业投身私募证券业的管理人，庄宏东有着一贯的实业思维。他说：“我们宁愿选择在一个成本较低的地方，这样公司发展可以更从容。如果每天都挣扎在生存线上，有些诱惑就很难拒绝，所以心理优势很重要。投资也是一样，不管市场如何跌宕起伏，坚守价值根本，才能从容度过。”
投资价值成长股
实业经历让奶酪基金团队对价值投资更加笃定，因此投研团队把绝大部分的精力都放到寻找优秀企业上。庄宏东介绍，奶酪基金运用贴近企业运营的研究方法，以经营者的战略思维洞察产业发展。重视商业模式、管理能力、产品竞争力等反映企业内在价值的核心要素，与上市公司高管和行业内的专业人士保持密切沟通，采用自下而上与自上而下、定性与定量相结合的方法精选投资标的，分享上市公司长期成长红利。
在庄宏东看来，安全边际是价值投资的基石。他说：“我们首先估算一只股票的价值，再与市场的价格进行对比，在一定的安全边际下进行投资。市场的情绪永远无法预估，即使市场价格持续下跌，安全边际也会是最重要的保障线。”具体来看，在一定的安全边际下，以更低或者合理的价格买入优秀公司，当市场弱有效时就会给我们提供大量的机会，市场价格低于公司价值的时候，正是我们买入的好时机。当然，随着市场的变化和股票价格的变动，价格与价值之间会产生背离，当股票不再具有安全边际的时候，控制风险是首要的，无论多么优秀的公司，我们都会考虑减持甚至是卖出。
“我们非常重视如何给企业估值。在不同行业不同估值方法的基础上，一般以FCFF现金流估值为主，其他估值方法为辅，以经营者视角判断企业真实运营情况与长期发展方向。”庄宏东介绍，重视价值投资并不是简单持有，还要根据估值波动和仓位管理来做好过程管理，以控制回撤。
在行业方面，庄宏东坦言，自己更偏爱大消费、大金融类的白马股，包括白酒、家电、医药、房地产等，他认为在这些相对成熟的行业中，竞争格局已经确立，龙头企业未来盈利增长有更高的确定性。而5G、新能源等行业，还处于导入期，虽然行业前景空间很大，但在各种新技术迭代周期不断缩短的背景下，市场大浪淘沙，发展路径和竞争格局都存在较大的不确定性。
“如果把一个行业的生命周期分为导入期、成长期、成熟期、衰退期，那么我们倾向于在成长期和成熟期这两个阶段寻找优质投资标的，不想因为追热点或者做一些周期型的投资，打乱自己的心态和节奏。”他说，投资要找那些处于好的赛道、有议价能力的企业，而不是去投资那些趋于没落、利润微薄的行业或企业。
庄宏东指出，中国作为新兴市场，资本回报率要高于成熟市场，同时市场有效性也弱于成熟市场，突出的表现就是中国市场的波动更大。因此，在中国投资需要更强的风控体系。
为了强化员工的风险意识，庄宏东特意在办公室多处摆放黑天鹅，提醒“黑天鹅”可能随时光顾，无论对市场或某只个股如何乐观，也要严守投资纪律。
“对于个股和单一行业的仓位限制，我们都有明确规定，所有的产品必须执行统一的规定。而且为了保证规定的高效落实，公司搭建了相应的信息化系统，并配备了专职的风控专员，以确保投资纪律的执行。”庄宏东进一步介绍，公司通过相对分散、适度集中的资产配置构建投资组合，追求以跨品种、跨市场的方式应对市场“黑天鹅”，动态持有一定比例现金资产应对系统性风险，同时运用金融工具来应对净值剧烈波动。投资组合从行业与个股的配置来抵御风险同时获得超额收益，其中上下游联动行业的公司、单个细分行业以及个股配置都有对应的仓位限制，谨防出现行业或个股的非系统性风险影响整体组合。
得益于强风控的管理，在2018年的悲观行情中，奶酪基金经受住考验，获得了一批“共过患难”的忠实客户，也赢得了合作伙伴的信任。
寻找属于自己的新奶酪
坚守价值、恪守风控，这样的理念和操作决定了奶酪基金在短期内业绩很难领先。庄宏东表示，奶酪基金更愿意和时间做朋友，日复一日，耐住寂寞，拒绝诱惑，坚守能力圈，专注做自己擅长的事，这样慢慢累积下来，积小胜为大胜。
谈及公司的名称，庄宏东解释，奶酪基金的名字来源于《谁动了我的奶酪》这本书，核心思维是时代在变迁，没有永恒的奶酪，只有不断适应发展，才能找到更大的新奶酪。跌宕起伏、牛熊震荡本就是资本市场常态，不管是面对暴涨的诱惑，还是重跌的恐慌，我们始终坚守价值之根本，用科学的投研体系和决策流程减少犯错的概率，用风控和纪律克服情绪弱点，应对不确定性风险带来的冲击。
作为一家阳光私募，奶酪基金还将“明明白白做投资”贯彻执行到位。公司制定了标准化的投资策略体系，并全部完成了信息化系统的建设，确保复制策略在全部基金产品中的执行，以同样要求的业绩标准对待每个产品，致力于把全产品做到一致的风控、一致的业绩复合收益，无差别地对待任何时间进来的所有产品持有人。同时，每个季度为每位客户提供长达40页的《奶酪透明报告》，报告中除了组合策略净值和季度情况外，还包含组合的持仓数据、财务数据和估值分析数据等核心信息的披露。另外，每两周会为客户提供组合数据披露，让客户了解产品的最新净值和运行情况，明明白白做投资。
“做投资不能一味地迎合市场。坚持自己的理念，在自己的能力圈内把事情做好，自然能吸引到认可你的那部分市场份额。”庄宏东表示，“奶酪基金希望吸引市场上相对长期的资金。我们把价值投资当成一项事业来做，就像做实业一样，根基稳健，才能走得长远。在基金管理行业，最重要的根基就是产品的业绩。我们把手头的事做好，把现在的客户服务好，长期坚持，相信市场会给予一定的回报。”
华南私募新星
2016年7月，奶酪基金首只产品红奶酪成立运作，截至2019年8月，奶酪基金旗下共管理了10只阳光私募基金。虽然多数产品在市场波动较大的2017年至2018年诞生，但公司产品整体表现仍可圈可点。
对于公司的风格定位，庄宏东在筹建公司之初就“想得很明白”。奶酪基金成立时，私募证券基金的规模已经接近万亿，如何在万亿“红海”中开辟出自己的“蓝海”，庄宏东选择与自己的偶像巴菲特并肩前行，那就是“坚守价值，行稳致远”。
庄宏东曾在英国接受经济学科班教育，毕业后服务于巨大集团，奶酪基金因此也脱胎于巨大集团。巨大集团历史悠久，创立于1996年，现已构建起以制造业为主线，以科技园区为链条，以金融服务为补充的集团企业，是广东省2家“国家高新技术产业标准试点企业”之一。制造业方面，建有省级工程技术中心，获得知识产权216项，主持和参与了音视频系统国标、行标的制订与修订工作。在金融服务方面，巨大集团还先后参股和参与白云民泰村镇银行、启程创投、清华启迪以及融合小贷等资本运作平台。多年来，集团企业在坚持做好主业的基础上，不断开拓新的领域，寻找新的“奶酪”。
“我们在集团产业取得一定发展的基础上，居安思危，设立奶酪基金，意在适应新时代新环境，从实业出发，以价值投资的新方式，换种思维继续拥抱实业。通过价值投资体系化，组合投资持有不同的实业，顺应时代的变迁，找到更大的新奶酪，获得更多的新财富。”庄宏东表示。
而在过去近10年的投资经历中，庄宏东逐渐创建了自己的投资体系。在这种投资体系指导下，他捕获了贵州茅台等多只牛股。同时，他严格执行股票配置和交易策略，用资产配置的方法应对市场“黑天鹅”。庄宏东表示，虽然奶酪基金还很年轻，目前规模也不是很大，但客户口碑正逐渐建立起来。据悉，目前除了为客户发行私募证券基金及混合型理财产品，提供投顾服务外，奶酪基金还为FOF、MOM及家族资产提供资产管理服务。
2019-10-18 [ 奶酪基金 ] 白酒消费税改革在路上，酒企提价策略能否继续奏效
2019-10-18 [ 奶酪基金 ] 白酒消费税改革在路上，酒企提价策略能否继续奏效
- 10/18/2019
- 13:25
日前，国务院发布《实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案》，明确了消费税改革的基本内容，并从高档手表、贵重首饰和珠宝玉石等条件成熟的品目实施。全文虽未提及白酒，但作为对税收政策高度敏感的行业，《方案》发布还是引发了众多投资者对白酒消费税改革的关注。
我们认为，目前针对白酒在消费环节征税条件尚不成熟，短期内白酒在流转环节征收仍有较大操作难度，未来物联网的应用或带来改革契机。不过如果白酒消费税改革落地会对行业利润空间产生较大影响。在消费升级的背景下，品牌议价能力强的高端白酒酒企有更强的确定性。
白酒消费税改革在路上
目前白酒行业消费税采用价内税，主要在生产环节征收，采用从价征收和从量征收的复合计征方式，征收税额为销售额的20%以及每500毫升（克）0.5元。
假如改革后消费税征收环节后移，即把目前对生产环节征收的“价内税”改为流转环节征收的“价外税”，通俗点来讲就是现在是以厂家卖给销售公司的价格为基数征收，改革后将以消费者购买的实际价格征收，在税率不变的情况下，税基大幅提高，税收总额也将显著增加。由于消费税在酒企营业税金及附加中占比70%—80%，是酒企税费的主要构成，因此，如果白酒消费税改革，将对白酒行业的利润空间将产生较大的影响。
那么为什么要改革消费税？
第一，自2012年期推行“营改增”以来，地方税收急剧减少，2015年地方政府减少营业税收入19312.84亿元。改革后，白酒消费税由“中央税”变为“地方和中央共享税”，收入中的增量部分下划地方，存量部分依然由地方上解中央，这将在很大程度上缓解地方的财政压力。消费税是我国第四大税种，今年1至8月，国内消费税收入达10414亿元，同比增长18.5%，增长潜力较强，改革后可大幅减少地方财政缺口。
第二，白酒消费税改革后由地方征收，在增加地方财政收入的同时，理论上也提高地方征收的积极性，可以更好地堵塞酒企的各种纳税筹划（避税）手段。从白酒的过去的几次税改政策看，主要方向是增加酒企税负，堵塞避税环节。例如2009年，国家发布《白酒消费税计税价格核定管理办法》，将计税价格由出厂价改为销售单位对外的销售价。有行业研究显示，在2009年白酒消费税改革的几年，一线品牌的强势酒企在相对税负上并没有显著提升趋势（年消费税总额/年酒类销售收入），这是因为酒企应对税政调整，实施了多种避税手法，比如一些强势品牌的白酒企业将一级销售公司转变为多级销售公司，并根据需要调整任何一级营销公司的对外销售价，以此控制税基；还有就是企业通过关联企业委托加工的方式，来减少税额的缴纳。将征税环节转变为“流转环节”后，缴税方式由企业缴纳变为“谁消费谁付税”。这样一来，在扩大税基增加税收的同时，地方政府也因为比中央更好地把握白酒销售的信息，从而提高税赋征收效率，减少酒企纳税筹划的空间。
目前消费环节征税条件尚不成熟，物联网或提供契机
不过，在目前阶段，就白酒行业来说，在流通环节征税，实际操作仍有很大难度，推行条件尚不成熟。参考国外的情况，白酒的销售商需要取得许可证，而在我国，只有厂商有许可证，销售商没有，加上白酒的批发、零售渠道比较分散，可控性差，这给消费环节征税带来了较大的难度，如果后移征收环节至消费端，或影响开票率导致纳税基础下降。
然而，随着物联网时代的到来，精细地实行消费税征收将不再困难。未来，通过搭建物联网系统，实现每瓶白酒从生产源头、流通过程、消费终端的信息化管理，掌握了大数据，白酒消费税征收的操作性困难也将迎刃而解。
对白酒行业的影响
第一、消费税改革并不会对白酒行业造成灾难性影响，但会促进行业洗牌。从白酒的过去的历次税费改革影响看，客观上推进白酒行业重新洗牌，加速龙头企业做大做强的进程。
第二，酒企应对加税的主要方式是实施提价策略。面对税基扩大带来的税费成本增加，品牌高端白酒企业可通过提价将税收成本转移给消费者。在“少喝酒，喝好酒”的消费升级背景下，高端白酒仍有提价空间，但多数低端酒小企业盈利能力则会因不堪重负受到明显限制。
第三，白酒提价策略能走多久？是否会面临天花板？这需要进一步的观察。目前高端品牌白酒有较大的定价权，可以利用高端白酒较弱的需求弹性，通过提升价格，把税收成本转移给消费者。如果在消费环节征税，消费者可以清楚地在账单上看到自己纳了多少税。这是否会增加消费者对白酒税负的敏感度，从而引发消费行为的改变，这些都有待观察。在消费升级背景下，总体上更看好品牌力强，经营能力好的高端白酒企业。
2019-10-17 [ 奶酪基金 ] 投资中的两类风险
2019-10-17 [ 奶酪基金 ] 投资中的两类风险
- 10/17/2019
- 13:41
导读
说起投资，就不能不提风险。现代金融投资教科书普遍把价格波动定义为风险，而以价值投资鼻祖格雷厄姆为代表的实战派则认为，波动不是风险，本金的永久性损失才是风险。
到底理论派正确还是实践派正确呢？其实，投资并不是非此即彼，而是辩证统一的。奶酪基金将理论和实践结合后得出的结论是：风险分为两种，可逆的风险和不可逆的风险。
理论派和实践派的不同风险观
现代商学院、金融学院以及众多的诺贝尔经济学奖获得者几乎都以股价的波动性作为度量风险的标准，在金融研究文献中，标准差是研究人员最常用的风险指标之一。大家普遍的认识是，标准差越高，风险也越高。
标准差的算法是不管价格上涨，还是价格下跌，都会被计算入内。就是说，价格突然快速上涨，或者价格突然快速下跌，都会提高其波动率，因此也会被认为股票的风险更高。
由于这些权威人物掌握话语权，这就导致了公众大多将他们的观点奉为圭臬，认为股价波动是投资的风险，于是，盯着股价的短期波动追涨杀跌就成了很多投资者的常态，这样做的结果不言而喻。
价值投资实战派则持相反观点，他们认为股价的波动不是风险，本金的永久性损失才是风险。
这两派的观点到底孰是孰非呢？我们来看一个真实的案例。
嘉实有一只基金，自2003年7月9日成立以来截至2019年6月末，其穿越多轮牛熊近16年净值增长高达1439.13%，排名位居同类基金业绩榜首，而同期其业绩基准仅上涨623.92%，超额回报明显。不过，客户分析数据显示，累计回报超14倍的这只基金仍有超过30%的客户亏损，多数客户收益率低于1倍，收益率超12倍的客户占比只有0.05%。
据嘉实基金自己分析，造成客户收益较大差别的原因，持有时间和买卖时点是两个关键因素：亏损客户中持有时间小于1年的占比达到50%，而收益率超过12倍的客户，近90%客户持有时间超过15年；至于买卖时点，收益少或者亏损客户往往是高点买入低点卖出。
自开放式基金成立以来，很多基民面临“基金赚钱而自己不赚钱”的投资困境。为什么会出现这种“产品业绩好不等于客户赚钱多”的窘境？奶酪基金认为，不同的风险观是其中一个很重要的原因。
对于优秀的低估值的股票或优质的基金，如果因为某种短期负面消息出现股价大幅下跌或基金净值出现回撤，这其实是加仓的好机会，而绝大多数认为“波动是风险”的人会选择止损出局。除了杀跌，大多数人喜欢追涨，股票越涨或基金净值越高，被感知的风险越低，最终被套在顶部，要么亏损出局，要么套上几十年，这就是本金永久性损失的风险，这才是真正的风险。
在奶酪基金看来，无论股价或基金净值如何波动，持有足够长的时间，只要买的是好公司，就不用担心太多，因为市场长周期来看会变得更有效，价格最终会反映价值。不能面对波动的人遇到再好的股票或基金也拿不住，这就导致了“基金赚钱自己却亏损”的结果。
在现实中奶酪基金发现，追涨的和杀跌的其实往往是同一批人，就如同上文中嘉实基金“大牛基”的亏损客户一样，这些人经常受情绪左右作出判断，从而把浮亏变成真正的亏损，这或许是不同的风险观导致的必然结果。
可逆和不可逆的风险
从不同的角度来看，风险可以分为很多种，除了上文谈到的价格波动的风险和本金永久性损失的风险外，还能分为可被感知的风险和真实的风险、暴露的风险和隐藏的风险等等。
比如，2015年6月，当市场在5000多点时，风平浪静，价格波动的风险貌似不大，市场一片欣欣向荣的景象，大家感受不到什么风险，但这时风险是隐藏的，本金永久性损失的风险十分巨大；而当市场从5000多点跌到2000多点时，波涛汹涌，市场一片凄风苦雨的景象，大家的感受就是价格波动的风险好像很大，但这时风险是充分暴露的，本金永久性损失的风险已急剧缩小。
奶酪基金对于风险有自己的认知。首先，奶酪基金是先考虑风险，再考虑收益的。基金经理庄宏东有一句话经常挂在嘴边：收益是天给的，风险是自己把控的，意思是投资首先要做的就是风险控制，如何不亏钱或不亏大钱，然后才能考虑收益问题。
在庄宏东看来，风险可以分为两种：可逆的风险和不可逆的风险。用通过一座桥过河来比喻两种不同风险发生时的场景：如果过桥时因为天气不好、被河里的鳄鱼吓到或是自己的原因而摔倒，掉进水里被鳄鱼吃掉丢了性命，这种就是不可逆的风险；而摔倒在桥上碰掉了一块皮，过段时间皮肤长好了，又可以继续前进了，这种就属于可逆的风险。
再比如，不可逆的风险就是一个人得了不治之症，对应到股市就是被风险集中打击后被迫退出资本市场；而可逆的风险更像是一个人得了一场感冒，感冒可能轻可能重，但对人体没有致命的伤害，痊愈后身体更强壮了，对应到股市就是被风险打击了一下，但没有伤筋动骨，休息一段时间后还可以继续前行。
具体说来，不可逆的风险和价值投资大师定义的一样，即本金永久性损失的风险；而可逆的风险则是在股市系统性风险、股民情绪崩溃导致市场大幅非理性下跌、王子一时落难等情况下的风险。
对于普通投资者来说，如何识别可逆和不可逆的风险是件困难的事，而对于专业投资机构来说，则是相对简单且必须要做的动作，因为可逆的风险如果应对得当，正是逆势加仓、获取超额收益的好时候，这时好公司的股价可能只是一时下跌，但由于股价低估、有足够的安全边际，收益风险比会更高。
那么，在投资实践中，该如何应对这两种不同的风险呢？庄宏东认为，首先要做的就是预防，不管是可逆的风险还是不可逆的风险，都要预防为主，做好事前风控。
对于不可逆的风险要远离，但另一方面，投资人必须清楚，资本市场是一个波动很大的市场，没办法改变这样的大环境，只能规范自己的动作，比如不要上杠杆，不要满仓持有一只股票，坚持只和好公司为伍、不碰垃圾股等等，“这样做可以尽量远离不可逆的风险，虽然没办法完全避开，可当不可逆的风险来的时候，它对你会有冲击，可能让你会受伤流血，但不会让你出大问题，不至于有生命危险、有要进ICU的感觉。”庄宏东说。
至于可逆的风险，奶酪基金的做法是将其变成机会，“现金相当于一个免费的看涨期权，用来控制基金整体净值的波动以及出现好投资标的时充当备用金。因此，奶酪基金每一个产品里面，都会动态持有20-30%的现金。”庄宏东介绍到，当看好的股票处在可逆的风险期且概率、赔率都很好时，奶酪基金会果断出手，正是这些关键时候的出手奠定了日后超额收益的重要基础。
除了留有现金，奶酪基金在行业和个股上都有仓位比例的限制，用投委会制度和白名单制度确保落实，具体做法详见《奶酪基金：用强风控投资体系构建资产保护盾》一文。
查理·芒格经常引用的农夫谚语广为流传：如果知道自己会死在哪里，那我将永远都不会去那个地方。事实上，对于风险，如果知道它会在哪里经常发生并做好预防和应对措施，那么风险对你的伤害就会降到最小，“就像高空跳伞，我们普通人一看就认为风险很大，但对于跳伞运动员来说，人家已经跳了很多年，非常清楚风险可能发生在哪里，也清楚该在哪些环节做好应对，这个时候风险反而很小了。”庄宏东说。
回到本文开头的问题，将股价或基金净值的波动视为风险，并据此进行买卖操作是非常不明智的行为，资本市场是一个“注定只有少数人获胜”的游戏，要想取得投资成功，需要的是与众不同，敢于反人性，而不是从众。在可逆的风险发生时，虽然股价或基金净值暂时下跌，但这时正是逆势加仓、获取未来超额收益的好时刻。2019-10-15 [ 奶酪基金 ] 庄宏东：用一生打造价值投资拱桥
2019-10-15 [ 奶酪基金 ] 庄宏东：用一生打造价值投资拱桥
- 10/15/2019
- 09:22
导读：
家族做实业，从小耳濡目染；自己学经济，属于科班出身。如何把所学专业和实业背景有效连接起来呢？奶酪基金创始人庄宏东用十年时间架起了一座“价值投资拱桥”，并用这座投资之桥顺理成章地连接起了专业和实业，他说现在自己每天的状态都是“跳着踢踏舞走在桥上”。虽然大桥已经建成通车，也很顺畅，但庄宏东说，自己会用一生时间去完善它。
用工匠精神去修桥
人的一生有几个十年？用十年时间去做一件事，如果不是有远大的追求，很难想象可以坚持下来。庄宏东做到了，而且乐此不疲。
在资本市场上赚钱的方法有很多，包括量化投资、技术分析，但是对经济学科班出身、又有家族实业背景的人来说，价值投资才是一条康庄大道，“所谓康庄大道，就是我能正儿八经地把这两件事给架起来”，庄宏东解释道。
“我站在一条大河前，彼岸是目的地实业，想渡河，虽然学习了经济学的知识，但还要有过河的方法，价值投资就是教你怎样打造一座桥，它有非常完善的教程，包括股票是公司股权的一部分、谨守安全边际、待在自己的能力圈内、善于利用市场先生等等”，庄宏东笑道，“对我而言，价值投资就是唯一的出路，所以我就自然而然地开始慢慢学习，付出时间和精力，把这座桥一步一步地搭建起来，并逐步添砖加瓦，做得越来越扎实。”
理论和实践之间有着漫长的距离，知道和做得之间更是隔着万水千山，虽然知道了渡河的方法，但搭建这座桥的过程依然磕磕绊绊，一路走来并不容易。“可能刚开始搭建的时候就是拿两根棍子，中间放一些竹子，这只能保证可以过河，但整座桥并不稳，刮风下雨就容易摔倒，搞不好还会掉到河里去”，庄宏东刚开始做投资的时候也没少摔跟头，但好在性格谨慎，没有出过什么致命错误，也算是有惊无险。
世界上本没有路，走的人多了，就成了路。世界上也有一些危险的桥，但走的次数多了，熟悉了，也就没那么危险了。
庄宏东在这座桥上来来回回走了十年，有时在实业方，有时在投资方，有时自己在家看书、总结反思，就这样搜集多方面的意见后再来改进，“就像施工方一样，在桥上反反复复地划线，改良材料，从木材到砖头水泥再到石头，还有整座桥的结构设计都要反复地设计、修改，为什么要设计成一座拱桥？因为拱桥的结构最坚实。这个过程很慢，但我很坚定，因为这条路是真的走通了，我也获得了很好的投资回报”，说到这里，庄宏东很开心，但他也很平静，因为大风大浪见识多了，“经历了很多次千股涨停和千股跌停，我内心已经波澜不惊，跌得越多反而越开心，因为我又有机会以更加便宜的价格买到好股票了。”
那么走过十年，现在庄宏东和他搭建的“价值投资拱桥”处在什么样的状态了呢？“你闭着眼睛都知道哪个台阶会高一点，哪个台阶要低一点，因为太熟悉了，我的每一步都踩得很扎实，都是脚后跟先落地，不会飘了，现在说这座桥修得有多漂亮我们还不敢说，但我们自己走上去也不会害怕大桥断裂，掉进河里。”庄宏东说。
不过，他也强调，罗马不是一天建成的，自己会把价值投资当做一生的事业，希望自己能修一座五十年甚至更长时间都不会倒、依然坚固如初的大桥，“所以我和奶酪基金投研团队每天都在学习、复盘，不时出去调研，一直在不断改进细节，力求把整座大桥修得越来越好。”庄宏东说。
桥的两边都是风险
长期以来，资本市场一直是一个注定只有少数人获胜的游戏，所以做投资风险其实是很高的。拿这座桥来说，顺着桥走到对岸去才能有收益，而桥的两侧都是风险，一侧是系统性风险，另一侧是非系统性风险，过桥的时候并不总是晴空万里，可能会有很多刮风下雨或者水汽弥漫的时候，它会遮住你的视线，让你看不清对岸，甚至看不清脚下的路，这时就可能摔跤，“我们要做到的是，即使摔跤也是摔倒在桥上，摔倒了也就是掉块皮，过段时间就长好了，可绝不能掉进水里，因为没有船在下面接着你的，一旦掉下去就没命了”，说到风险时，庄宏东异常严肃。
在庄宏东看来，投资如同跑马拉松，也如同垂直攀岩，所以需要先跑到终点或者爬到山顶，之后才能算成绩，如果中途掉了队，哪怕前面打破了世界纪录都没用。
在历史上，每当遇到困难时，总会有很多质疑的声音出来捣乱，投资也是一样，“价值投资在中国到底行不行”这样的问题也是隔三差五就会蹦出来，要用一生时间修一座价值投资拱桥的庄宏东如何看待这个问题呢？
庄宏东也一样，他认为，价值投资的方法在中国和美国甚至全世界都适用，可每个国家都有自己的国情，中国的情况是资本市场还是个新兴市场，所以波动特别大，如果用天气的状况来形容，那就是刮风下雨的时候特别多，甚至不时来一些狂风暴雨，外加冰雹。因此，他在建造这座桥的时候特别针对中国的天气情况多加了一层保护垫，他将之命名为“强风控体系”，整个体系异常严谨，逻辑环环相扣，在不同环节都有相对应的应对措施。凭着这套风控体系，在过去十年，庄宏东也曾摔倒过很多次，但没有掉进水里，反而越来越自信、淡定、从容。
齐白石曾有句名言，学我者生，似我者死。股神巴菲特也不是完全照抄老师格雷厄姆，而是进化成了“85%的格雷厄姆+15%的费雪”这样的形态。“做投资需要持续不断地进化，强风控是符合中国特色的，除此之外我还有别的方面的改良”，庄宏东表示，正是这种持续不断地保持进化的能力，让他能把自己的价值投资大桥修缮得越来越好，也让自己对所走的道路越发自信。
走自己的路，不在意别人的看法
身处竞争激烈的投资行业，每年、每个月甚至每天都有各种业绩排名，从业者尤其是管理资金的基金经理常常感到压力巨大，尤其是当自己管理的产品在短期内跑输别人时，很多人在压力下会动作变形，不再坚持自己的投资体系和方法，甚至从自己的桥上跑到别人的桥上，那么，庄宏东如何看待这种现象呢？
如果我们把获取投资收益的手段比作建桥的话，那么你会发现，河面上有无数座桥，木质的、石头的甚至钢丝的，诚如上文所述，身处投资行业，因为有各种业绩排名的压力，难免会去看看别人的桥，但我不会去眼红人家，哪怕人家的桥修得金碧辉煌，比如有一种桥修在两幢几百米高的高楼大厦中间，是钢丝桥，这种桥会博得很多眼球，如果成功走过去会有几百倍的收益，但另一方面，一旦失败可能万劫不复。“我不会去羡慕人家成功后可能会获得的掌声，而是经常思考失败后可能面临的结果，我是风险导向型的，我们90%的时间都专注地走在自己的桥上，另外的10%时间会和其它桥的建设者交流一下经验。”庄宏东说。
如果总是眼红别人的桥好，不时从自己的桥上跳到别人的桥上，这样的做法最后会得不偿失，我们做投资最忌讳的就是风格漂移，跟据我的经验，不同类别的投资方法都有可能取得成功，但没有主心骨、朝三慕四的投资者最容易被市场先生两头打脸。庄宏东说，“我们修建自己的大桥已经有十年时间了，我是在大桥已经成型并试验过可以建成通车以后才开基金的，也就是说，虽然从事基金行业才四年，但我们却已经准备了很多年。”
“每个人心中都有一个彼岸，有的人用桥来连接投机和赌博，而我们修的这座价值投资之桥是适合自己的，是用来连接实业和投资的，这也是我们坚定地走自己的路的原因，毕竟适合自己的才是最好的。”庄宏东特别告诫投资者，不要想着再去架另外一座桥，老老实实呆在自己那座桥上，“只要你待在那座桥下，你就有机会，你就能做得更好。只要你能走到对岸的就会获得一笔收益，有什么走不过去的呢？你的大桥在设计时就已经包含了所有的可能性，考虑了各种意外情况的发生，然后用工匠精神去修一辈子，不断地完善它，我想，长久下去，一定能成功。”
2019-10-9 [ 奶酪基金 ] 两条大概率成功的投资路径
2019-10-9 [ 奶酪基金 ] 两条大概率成功的投资路径
- 10/10/2019
- 10:11
导读：
在股市这个交织着欲望和人性的名利场，太多人费尽心血想要一夜暴富，可最后却只能在“注定只有少数人赚钱”的冰冷魔咒中耗尽青春，英雄迟暮。
世间安得双全法，不负如来不负卿？怎样才能在股市中获得让自己满意的财富，取得投资的成功呢？在奶酪基金看来，想在股市中取得成功只有两条大概率成功的道路：要么成为像巴菲特那样的人，要么找到像巴菲特那样的人。
成为巴菲特的难度
很多人进入股市都是被各种暴富传说所吸引，却不知道这只是种“幸存者”偏差罢了。
郭德纲曾经说过一段话：“京剧看起来就很难，唱念做打翻，样样都要下苦工，这是看得见的，所有人一看到就会被吓住了。相声看起来是最简单的工作，谁都会说话，所以我凭什么要买票听你说话呢？问题就在这儿，京剧就像一座大山，你能一眼看出高来就不敢往上爬了。但相声你乍一看就是个小土坡，但你爬上去发现后面有一个高的坡，再爬又有一个更高的，再爬还有……”某种程度上而言，投资和相声的状况很相似。
从表面上来看，股票投资很简单，只要年满十八周岁就可以开户，买卖股票就是点点鼠标，几十秒钟的事儿，但想要赚钱你会发现，涉及的知识面急剧膨胀，从最基本的财务知识的掌握，到企业经营规律的认识，到客观与主观偏离的影响，到市场定价机制的复杂性，再到价值的动态性和相对性……可以说每一部分都涉及大量的知识点。更困难的是，这些知识点本身还都在动态的扩张之中，随着投资对象的更换，很多原先积累起来的经验和知识很可能都要重新再次更新。
麻烦的是，即使掌握了上述的知识也并不能确保成功，因为投资者还需要战胜自己的贪婪和恐惧，必须在时刻都在制造麻烦和诱惑的市场中保持理性。学到了什么只是一个方面，始终保持理性的存在并且运用这些知识，才是成功的关键。
股市是一个巨大的幻象，就像希腊神话中海妖的歌声一样的幻象，成功的概率非常小。我们以高考为例，看看在股市上取得投资成功相当于考取了什么样的大学。
北清浙复等最顶级名校招生数也就是2.5万人左右，而2018年的高考总人数已经达到975万人，录取率0.25%，相当于通过投资实现亿以上财富的级别了。985院校招生每年总数不到20万人，录取率约为2%，这大概相当于股市中实现财务自由的级别。再往下，算总账能赚到不少钱的，相当于达到占比10%不到的一本线。而且相比高考更变态的一点是，投资会用几十年持续考验你的极限，相当于高考的马拉松版。
那么巴菲特这样的人在哪里呢？在这0.25%里面的0.001%。每个想要在股市发家致富的人都可以对照一下自己的高考成绩，再来想想成为巴菲特这样的人的难度。
2008年，对冲基金Sellers Capital Fund创始人，曾任晨星首席股权战略师马克·塞勒尔在哈佛大学做了题为《你为什么不能成为巴菲特》的演讲，他认为，巴菲特这样的人有以下七个特质：
第一个特质是，在他人恐慌时果断买入股票、而在他人盲目乐观时卖掉股票的能力。
第二个特质是，伟大投资者是那种极度着迷于此游戏，并有极强获胜欲的人。他们不只是享受投资的乐趣——投资就是他们的生命。
第三个特质是，从过去所犯错误中吸取教训的强烈意愿。这点对于人们来说是难以做到的，让伟大投资者脱颖而出的正是这种从自己过去错误中学习以避免重犯的强烈渴望。
第四个特质是，基于常识的与生俱来的风险嗅觉。
第五个特质是，伟大的投资家都对于他们自己的想法怀有绝对的信心，即使是在面对批评的时候。
第六个特质是，左右脑都很好用，而不仅仅是开动左脑（左脑擅长数学和组织）。
最后、最重要的，同时也是最少见的一项特质：在投资过程中，大起大落之中却丝毫不改投资思路的能力。
马克·塞勒尔认为，人们一旦步入成年期就无法再学到上述特质。这个时候，你在日后成为卓越投资者的潜力已经被决定了：这种潜力经过锻炼可以获得，但是无法从头建立，因为这与你脑组织的结构以及孩童时期的经历密切相关。这不是说金融教育、阅读以及投资经验都不重要，这些很重要，但只能让你够资格进入这个游戏并玩下去，那些都是可以被任何人复制的东西，而上述7个特质却不可能。
虽然很残酷，但现实就是：长期来看，90%的投资者都无法在股市中赚钱，95%的投资者永远都无法成为像巴菲特那样的人。
机构和个人投资者的优劣
理想很丰满，现实很骨感。既然成为巴菲特很难，那我们退一步，目标是在股市中赚到钱即可，可是，个人投资者不但要面临“注定只有少数人赚钱”的冰冷现实，还要面临着武装到牙齿的机构投资者。
都说美股是成熟市场的代表，那么美股市场上投资者结构是怎样的呢？海通证券研报显示，2018年年中，美国机构投资者持有市值占比高达93.2%，个人投资者持有市值占比不到6%，大量的个人投资者被迫退出市场，改为通过养老基金、私募基金等方式间接持有，而中国正相反，还是散户为主的结构。
上图是美国1945-2014年投资者结构图，可以明显地看到，去散户化进程始于1965年以后，特别是1975年、1985年开始加速，这段时间美股到底发生了什么？这是值得我们关心的。
从1980年开始到2007年，美股经历了近代历史上最长的牛市，道琼斯指数从800点开始涨，一直到2007年的14000点左右，指数大概涨了17倍，而这段时间，散户却急剧减少，这又是什么原因？牛市来了不是应该散户多才对么？
统计数据显示，在这20多年的时间里，大概有6000个公司（包括退市的），其中有75%是没有上涨或者下跌的，而这20多年的牛市是靠25%的公司推动大盘上涨的，而增长的市值中，80%是靠排名前10%的公司带来的，这意味着在800点到14000点的20年多的过程中，只有极少数选对股票的人才能赚到钱。
如果身处一个20多年的大牛市中，指数涨了17倍，而自己却没赚到钱，这会是什么样的心情？还能继续做股票么？所以在这段时间内，虽然是大牛市，但散户离场的速度反而比较快。
上文论述的现象只是美股去散户化的原因之一。大家回想一下，从2015年股灾后到今年这四年时间，在A股国际化进程不断加快，外资持续流入的背景下，A股的表现是否和上文中美股的表现非常类似？之前被讥讽为“大烂臭”的蓝筹股股价稳步攀升，市场上无论公募还是私募、外资，有自己方法论和稳定投资体系的机构赚得盆满钵满，而广大的散户呢？之前炒小、炒新、炒垃圾股那套玩不转了，结果是伤痕累累、白骨嶙峋，市场好不容易反弹，可自己买的股票就是不涨，多少人赚了指数不赚钱。
事实上，散户相比机构来说，就像拿着大刀长矛上战场，对手却全副武装拿着机枪架着炮一样，基本上没有胜算。
在奶酪基金看来，机构相比散户来说，优势还是非常明显的，主要是机构有着一套完备的体系，不管市场如何变化，都有应对措施。以奶酪基金为例，我们有一个足够强大的、容错率高且反脆弱的资产配置体系，该体系有四个不同的维度：资产分布、跨市场、跨行业、个股绝对估值。
在这四个维度中，资产分布和跨市场投资用于抵御系统性风险，而行业和个股就是中观和微观的层面了，落实到具体选股方面。在“分析-买入-持有-卖出-总结”的整个投资流程中，奶酪基金始终践行强风控体系，以风险导向而非收益导向，这样就保证自己无论如何都不会死，且基金产品的净值波动远小于指数。
除了完备的投资体系外，机构相比散户的第二个优势在于信息的来源和不同合作方的资源支持。在投资实务中，经过企业生命周期的定性和财务数据的定量分析后，奶酪基金投研团队还会对企业进行更深入的实地调研，从商业模式、行业供需、经营管理、团队管理、产品特点、渠道优势、价格优势等多个维度更好的去了解企业。以企业经营者的思维模式与公司高管深度交流，接触行业一线专家、上下游产业链关键人员，获取一线的信息。
例如在分析空调行业时，我们会找到空调电机的供应商，请他们来公司座谈，“这种深度的分析和调研可能是机构投资者相比散户投资者的不同和优势所在，奶酪基金会一如既往地坚持。”奶酪基金创始人、基金经理庄宏东说道。
至于机构相比散户的第三个优势，则是集体智慧和个人经验的对决。投资是一个射击的过程，涉及到“举枪、瞄准、调整、射击”等一系列流程，个人投资者的准星非常容易瞄偏，而如何调整回正确的轨道则非常不容易，因为他只有一个人，每次都只是个性化的总结，且很少有反馈，这样调整的速度也非常慢。而机构投资者则不同，一个团队有十几个甚至几十个人，一个研究结论出来之后会得到迅速的反馈和调整建议，除了内部资源，也会有同行、券商等非常多外部合作方的反馈，这样就不容易跑偏，即使跑偏了也会迅速得到纠正。
机构相比散户的第四个优势就是资金规模，规模大的话，约见上市公司高层也会更容易，而散户想去调研就比较难了，前不久还闹出过一段非常辛酸的往事：某医疗公司董秘当面斥责散户，买100股就来参加股东会，不知是何居心。另外，资金规模大还可以有更多的投资机会，比如网下打新、债券正回购等等。
找到像巴菲特那样的人
成为巴菲特之难，难于上青天。那就不如找到像巴菲特这样的人，然后把资金交给他，自己享受生活，看天上云舒云卷，观庭前花落花开，岂不美哉？
找到巴菲特那样的人其实也是很难的，但相比成为巴菲特那样的人已经容易很多了。对此，奶酪基金创始人庄宏东还是很有发言权的，庄宏东认为，以巴菲特为代表的价值投资体系在中国一样行，但巴菲特无法复制，一个人的成功是由天时、地利、人和等多种因素共同决定的，还要有运气的成分，做巴菲特的追随者并在中国取得成功还是有很大可能的。
庄宏东就是巴菲特在中国的追随者，而且用十年以上的业绩证明了这一点。
芒格曾说过，明白了复利作用的威力和了解了想要取得它的难度状况，就是认识其他投资事项的开端。深知投资之难的庄宏东研究巴菲特超过十年、把市面上所有能找到的关于巴菲特的书都看过、甚至把巴菲特历年致股东的信反复看过六七遍之后，再结合A股、港股和美股等不同市场十多年的投资历练后，才敢成立私募基金公司，而且完全按照巴菲特的做法打理奶酪基金，公司迄今成立四年，不管是管理、产品业绩、净值回撤等各方面“都很像巴菲特”。当然了，由于A股相对美股波动性更大，庄宏东还自创了强风控投资体系，以降低净值波动，这属于在巴菲特的基础上结合中国实践的升华，这样可以让奶酪基金的未来更加行稳致远。
付出获得了回报，在2018年伯克希尔股东大会后作为国内唯一的资管人被巴菲特单独接见、认同并打趣“you copy me in China？”后，庄宏东心里更踏实了，他觉得自己的路走对了，也走通了，他在中国成为了一个像巴菲特那样的人。
那么，庄宏东和巴菲特相似的地方在那些方面呢？据他自己总结，大致有以下几个方面。
首先是风险观相同，巴菲特有句著名的话流传甚广：投资的第一条准则是保住本金；第二条准则是永远不要忘记第一条。奶酪基金永远把安全边际放在首位，并为此专门建立了更适合A股市场波动很大的“强风控体系”（具体做法详见《奶酪基金罗艳芳：用强风控投资体系构建资产保护盾》一文，链接：http://fund.eastmoney.com/news/1591,201909201242919623.html）。
其次是投资品种和投资阶段相似，巴菲特从格雷厄姆走向了费雪，奶酪基金的投资也是以成长为主、价值为辅。
处在企业生命周期不同阶段的行业会呈现不同的特点，奶酪基金不会投资对于处在导入期的一些行业，比如说现在比较火的5G、新能源等，因为确定性较低，投资的收益风险比也很低。
“我们会更偏向于投资成长期的行业，在好的赛道中挑选拥有核心竞争力，成长性好、经营性现金流稳定的优秀公司；而对于处在成熟期的行业，我们更多的是在行业里面去挖掘一些能通过市占率的提升来实现高速成长的公司；处在衰退期的行业就敬而远之了。”庄宏东如是说。
基于上述认知，奶酪基金的持仓结构和伯克希尔类似，主要都集中在大金融和大消费领域。
最后是持仓结构相似，都是“头大尾长”的持仓结构（详见《奶酪基金：概率、赔率和投资组合构建》一文：https://www.sohu.com/a/343078217_428648）
当然了，以上几点相似之处都只是形似，更重要的是神似，也就是内在相似，巴菲特和庄宏东都把投资看出一辈子的事业，每天跳着踢踏舞去上班，喜欢逆向投资，愿意慢慢变富。还有种种相似之处，不一而足。
“选择比努力重要，在正确的方向上坚持，才可能有所成就，而选择本身就是一种能力，不同的选择在未来会有不同的结果”，庄宏东坦言，选择成为像巴菲特那样的人，走一条少有人走的路，这决定了自己会以怎样的方式去度过一生。“我读书时整个年级有200人，只有2个人学了经济学，其他的都学工商管理了，走少有人走的路并不是刻意为之，而是因为这条路适合我，就像学习巴菲特一样，我并不是刻意要成为像他那样的人，而是因为本身就是这样的人，走上价值投资之路完全是水到渠成。我愿意像巴菲特一样，用一生时间去打造一座价值投资的拱桥。”庄宏东笑道。
奶酪优选12号私募证券投资基金2019年第3季度报告
奶酪优选12号私募证券投资基金2019年第3季度报告
- 10/08/2019
- 17:27
2019-9-27 [ 奶酪基金 ] 解读扩面集采：仿制药杀估值，药企面临大考
2019-9-27 [ 奶酪基金 ] 解读扩面集采：仿制药杀估值，药企面临大考
- 09/27/2019
- 14:37
9月24日，国家组织药品集中采购和使用试点全国扩围产生拟中选结果。本次的集采由此前的“4+7”11个试点城市扩大到25个省，因此被称为“扩面集采”。
据了解，本次集采仍是25个药品，由之前的独家中标改为1—3家中标，中标企业共有45个家。在价格上，降价力度也比较明显，与联盟地区2018年最低采购价相比，拟中选价平均降幅59%，与“4+7”试点中选价格水平相比，平均降幅25%。
仿制药承压，创新药受益
奶酪基金长期看好并跟踪医药行业，总经理庄宏东在接受采访时分析指出，对比两次带量采购的中标结果和中标价格，显示市场竞争非常激烈，竞争格局决定降价幅度，也决定利润空间。从本次集采中可以看到，同类药品参与竞标的企业数量越多，降价幅度越明显。例如，本次扩面集采有7个品类的中标企业完全变更（2018年12月“4+7”的集采中标，但本次25省扩面集采没有中标）。竞争对手在首次中标价的基础上降价五六成，将首次中标企业挤出中选名单，而仍然保持独家中标的只有2个企业4个品种。此外，采购期为1—2年，未来市场变数会比较大。
庄宏东指出，从行业看，带量采购挤压仿制药的利润空间，估值面临下行压力，特别在低端仿制药方面，成本控制能力差的公司将面临淘汰。而高端仿制药的生命周期相对会长一些，有机会利用带量采购的政策红利。另外，由于创新药不用进入带量采购，会有更大的利润空间和更长的生命周期，所以企业的研发能力、创新能力、产品的竞争格局等将决定企业未来的成长空间。从这个角度看，带量采购也将重塑行业格局，倒逼企业提升技术含量，加快创新步伐。
关于本次集采招标结果对企业的影响，庄宏东认为要要具体问题具体分析。很多企业的业务结构比较复杂，对企业的影响大小程度不一。主要看集采药品在企业营收和利润中的贡献的份额有多大占比，如果是重磅产品，对企业短期的业绩影响会比较大。但中长期看，还要看企业的现有产品构成、在研管线布局、准备上市品种以及市场的竞争格局等方面。
对于重点关注的企业，庄宏东表示奶酪基金更多采用自下而上的方式，从以下几个维度进行评判:1、涉及的品种有没有进入带量采购、降价幅度如何。2、竞争对手的竞品有没有进入带量采购；3、企业的产品与竞品在效果、价格、适应症状等方面的区别和优势。
密切跟踪寻找机会长线布局
庄宏东表示，本次扩面集采的药品为25个，未来随着通过一致性评价的药品种类越来越多，带量采购的药品数量也会增加，所以未来集采的影响面会更大，会有更多企业的更多药品品种受到波及。带量采购下，仿制药毛利下降，实力雄厚的规模化企业以及原料制剂一体化的企业，成本控制能力更强，竞争优势会凸显，获得更多的仿制药市场份额。中长期看，企业是否拥有丰富的研发储备品种，是否拥有优良的产品管线布局至关重要，特别是一些在治疗肿瘤、呼吸、心脑血管等病种中，拥有国家一类创新药专利龙头企业，未来表现更加值得期待。
同时，庄宏东也指出，医药行业是专业性强的行业，专业的投资者很多，大的逻辑方向大家都比较一致，但市场上具备强大创新能力的医药公司却是凤毛麟角，所以好的公司价格普遍较高，很难出现绝对安全边际的买点。在医改的大背景下，企业风险与机遇并存，在政策调整带来的价格剧烈波动中，反而有可能提供相对合适的买点。奶酪基金会密切跟踪企业的基本面，用现金流折现的绝对估值法评估企业的价值，在波动中寻找机会，长线布局。
