2021-06-18 [奶酪观点] 正向研究和逆向投资

  • 15:04
投研的两端分别是研究和投资，而连接这两端的是等待。研究的核心是通过对商业本质的理解提高确定性，需要正向展开，顺势而为；而投资更侧重于赔率和逆向思维，因为人性的弱点会放大市场波动，一旦有好的投资机会出现，逆势而为不但会提供足够的安全边际，而且往往也是超额收益的来源。
我们认为研究永无止境，专业化的深度研究创造长期价值，推崇价值投资理念下的投研一体化；同时，我们也喜欢价格非理性下跌后的逆势出击，因为更多的安全边际会带来更多的心理优势和容错空间。
■研究的正向和投资的逆向
投资其实可以化繁为简，我们遵从真实性的原则，将企业自由现金流视为命脉，最大程度地去还原公司的真实经营情况，从而折算出此时此刻这家公司到底价值多少，我们深度研究企业竞争优势的来源、持续创造价值的能力，将企业价值作为投资决策的核心因素。
正向研究是为了确定企业内在价值，找到确定性更高、概率更大的投资机会，对价值的判断一定要顺势而为，而不是去买明年乃至未来前景不好的一些行业。
我们希望找出一些好行业，然后在价格比较合理的时候去买入，这样一来，无论是价格的下跌还是内在价值提升的幅度高于价格提升的幅度，两种情况下都可以获得超额收益。
至于投资操作的逆向思维，则是因为逆向投资有更多的安全边际，同时也是超额收益的来源。
超额收益怎么来？正向研究选到了内在价值不断的增长的好公司，本来价格跟随内在价值往上走的，但偶尔会有一段时间因为市场的短期非理性因素，股价跌了，这样价格和内在价值之间的差距反而拉大了，那么当市场认识到好公司的内在价值后，股价就会回归，这就是超额收益的来源。
 

■正向研究需要足够多的专业知识和资源
好行业的标准是凭借常识能一眼看得出来好的行业，好公司也是不用算账的，需要通过拆解财务报表、用计算器来算才能判断是否值得投资的行业和公司就不是好行业和好公司。
有的人执着于价格上多一点少一点，其实这都不影响投资，因为短时间内，市场会因为预期、情绪等因素上下波动，但如果拉长时间看，最终的价值还是会落到企业和行业未来的发展上。
好行业的标准需要满足行业的供需结构稳定、处于弱周期、好赛道、竞争格局良好、内在价值在不断增长等条件。
好公司的标准是处在广阔的大行业中，行业内公司的聚集度、市占率、市透率（成长空间）均有非常大的成长空间，公司处于生命周期的成长期或成熟期，公司的产品线梯队非常健康，且各个产品品类均处于生命周期的初中期阶段，产品不容易被替代且需求没有得到有效满足的。
我们研究行业和公司时就是按照上述标准，从定性和定量两个层面将每个指标都拆解开来，逐一展开研究。
正向研究的难点在于专业知识的掌握和足够多的投入时间，每个环节都需要投入大量的时间和精力，是否有实业的背景、对所投资的行业有足够多的专业知识，是否有金融背景、能看懂财报以及不同财务指标所隐含的意义等等，都是研究和投资的门槛。除此之外，想把投研做好，还不是简单看几篇财报和研究报告就行的，很多时候还需要实地调研。
经过企业生命周期的定性和财务数据的定量分析后，我们很注重对企业进行更深入的实地调研，从商业模式、行业供需、经营管理、团队管理、产品特点、渠道优势、价格优势等多个维度更好的去了解企业，以企业经营者的思维模式与公司高管深度交流，接触行业一线专家、上下游产业链关键人员，获取一线的信息。
从能接触到的资源和专业度、可以投入的时间和精力等角度来说，个人投资者和机构投资者之间，确实有非常大的差距。
 
■逆向投资的难点是能否做到知行合一
逆向投资是一种策略，它的基础是价值投资。投资者需要能评估出一个企业未来能为股东赚多少钱，才能判断以当前价格买入是否合理，而不是锚定过去的价格去做逆向投资：有些公司虽然股价跌去了一半，但相对于企业的经营状况，这个价格有可能仍是高估。
如果说正向研究的难点在于专业，那么逆向投资的难点就在于情绪控制上。知不易、行更难、知行合一难上难。
逆向投资一定是建立在对企业未来价值的判断基础上的，而未来意味着不确定性，尤其是当你和市场逆向而行时，需要承受非常大的压力。能在这种压力下坚持自己的观点，该出手时就出手，做到知行合一，是非常不容易的，这需要足够坚实的研究，还需要经验、心理素质、性格等很多因素。
这个时候的逆向投资不仅考验的是平时的眼光，也考验的是投资者的心理素质和勇气。在下跌的第一天以及随后的几天，我们认为一些股票跌出了价值，开始加仓，同时也卖掉了一些性价比不太高的股票，让整个组合的集中度更大一些。
 

敢于逆向的勇气背后，是基于正确认知的底气，而超额收益，正是对这二者结合起来的奖赏。
■等待并不意味着什么都不做
投研的两端分别是研究和投资，而连接这两端的是等待，等待的核心是谨守能力圈和尊重常识。从长期来看，优秀的投资无法挽救糟糕的研究，优秀的研究也可能毁于糟糕的投资。然而相比之下，最难的还是学会等待。
没有好的投资机会时等待是非常必要的，无论是等待好的投资机会的出现，还是等待已经投了的企业基本面、业绩和股价的变好。但是，很多投资人却没有耐心去等待，总是急不可耐。
如何才能做到稳如泰山，可以等到好机会的出现？要在思维深处建立起一种意识：等待并不意味着什么都不做，等待也是有策略的。
首先，要选到好的行业和公司，并在价格合适或低估时买入，等待所投企业内在价值的增长，然后定期研究、跟踪，因为我们选择的是时间的朋友，所以等待就可以很从容。
其次，所有选择背后都有一个机会成本问题，等待并不是静态的、被动的，我们投的是一揽子股票，完全可以在等待期间变被动为主动，加大研究，然后根据市场价格和内在价值之间的关系变化做一些换股调仓。
 
■写在最后
对于真正坚定的长期价值投资者而言，市场波动越大，往往意味着能够以更低价格，买到优质上市公司股票的机会更多，这往往需要投资者在看得准的前提下敢于逆向而行，它是长期超额收益的重要来源。
正向研究的难点在专业上，比的是投资者的眼光和商业理解力是否足够的底气；逆向投资的难点在情绪上，比的是投资人的定力、耐心和能否顶住压力、知行合一的勇气。
敢于逆向的勇气背后，是基于正确认知的底气，而超额收益，正是对正向研究和逆向投资相结合的奖赏。

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