2021-06-25 [奶酪观点] 好生意不等于好投资，投资要看性价比

  • 15:08
二级市场的投资，本质上还是对企业的投资。在长周期内支撑一个企业股价不断上涨的根本动力，肯定不是风险偏好、资金流动性、热点题材这些短期的因素，而是要看企业能否稳定持续不断地创造自由现金流，给股东带来良好的投资回报。要实现这一点，则需要企业的主营业务未来增长有一个比较强的确定性，这就是我们常说的投资要寻找确定性的成长。
但好生意不等于好公司。投资好比买东西，买东西时，我们付出的是价格，得到的是价值；投资时，我们购买的是风险，得到的是收益。所以，衡量风险和收益的关系，是投资中永远不可忽视的课题。
 
■什么是一门好生意
我们追求确定性的成长，从供需的角度分析，在需求端，要看一个商品在时间维度是否有持续性稳定的需求，在空间维度是否有足够大的市场空间。现在有一些新的替代性需求，刚出现的时候风靡一时，但事后结果证明是昙花一现。我们投资时要警惕这类需求端不确定的生意模式。
从供给端的确定性分析，要看一个行业是不是有好的竞争格局，行业是否形成了较高的门槛，竞争者数量不要太多，所提供的商品具有相对稳定的生产工艺，不容易被颠覆或取代。像空调、洗衣机、厨电这些行业，虽然也在不断地技术升级，但基本的工作原理、生产工艺是变化不大的。白酒、酱油这些行业就更不用说了，生产工艺都是几十年上百年不变的，这客观上给龙头企业创造了更长的红利期，也使得已经形成的竞争格局相对固定，龙头企业的地位不容易受到挑战。
 

■好生意不等于好投资
投资要选择好的生意模式，那么找到好的生意模式就是找到好的投资吗？当然不是，这只是第一步。生意模式、公司成长性、抗风险能力，这些都是需要平时做足的功课，为的是当买入/卖出时机出现时，能够果断地做出正确的选择。
有人经常把投资比喻成买东西，最理想的状态是买到价格便宜质量好的商品。这的确有点类似，但两者也存在非常大的不同，买商品时我们想要获得的是它的使用价值，而商品的使用价值是有差别的，比如花100块买一瓶酒，和花100块买一瓶洗发水，你很难比较哪个更划得来，因为酒和洗发水的功能属性是不同的，这种功能的差异让你的比较变得没有意义。所以你要做的是花200块钱，既买洗发水和酒，来满足你的不同需求。
但是你花100万去买A公司的股票或者B公司的股票，就不同了。因为我们投资的本金是固定的，所以这里面有一个机会成本的问题。你必须比较A公司还是B公司能帮你赚更多的钱，以及一旦遇到系统性风险，A公司还是B公司的抗风险能力更强。所以，投资和消费的不同之处在于，消费行为考虑的是使用价值，投资最终考虑的是收益风险比。这也是两家业务完全不同的企业，在投资价值上可以进行比较的基础所在。
■投资要看性价比
投资的评判可以分成三个部分，（1）企业价值的评估；（2）股票当前的价格是否反映了企业价值；（3）在当下时点投资哪个企业具有更高的收益风险比。第三部分是以第一和第二部分为基础的。
第一部分：企业价值的评估。不管是采用相对估值和绝对估值，企业价值的评估是具有一定主观色彩的。不同的投资者对企业未来盈利能力看法不一，对企业价值的评估结果也存在较大差异。对企业估值能够越准确，胜率越大。
第二部分：股票价格是否反映企业价值。上市公司股价是随市场交易（时间）不断变动的，在不同的时点，不同的公司会出现不同的投资价值。特别是一些黑天鹅事件或者一些重要的催化因素出现时，市场由情绪主导，会导致企业价格出现大的波动。这就是为什么一家盈利能力很强的公司，如果估值（买入价格）太高，投资价值也不高的原因。因为企业当前的股价已经反映了投资者过度乐观的预期，透支了未来的成长空间。相反，一家公司的盈利增速没那么强劲，但如果有足够的安全边际，也可以有不错的投资价值。
第三部分：收益风险比评估。假如市场是有效性的，那么资产的风险和溢价应该是对等的。举个简单的例子，扔硬币。正反两面出现的概率是50%，如果我下注，赔率应该是2，也就是说我赌1块钱（无论正反面），赢的话必须得到2块钱，这个游戏才是公平的。如果我下注1块钱，在一个50%胜率的游戏里，只能赢1.5元，那么这个游戏就不值得玩。因为长期下去，是必亏无疑的。
总的来说，低风险对应低收益，高风险对应高收益是有效市场应该呈现的状态。但市场并不总是有效的，经常受到情绪的影响。当投资热情高涨时，人们总是偏向忽视风险；当恐惧蔓延时，人们又都把风险过度放大。因此，专业的投资者通过寻找收益风险比更好的投资机会，承担更低风险，获得更好的收益。

为了更好地说明，我们用上图来表示，横轴表示风险，纵轴表示收益。我们要找到的好的投资，就是红色的点。红色的圆点和绿色圆点的收益率是相同，但红色的圆点比绿色圆点承担了更低的风险，具有更高的收益风险比。
所以，投资经常需要进行跨行业的比较，在不同的时间点，根据收益风险比，调配不同行业不同公司投资的比例，提高整个组合的胜率和赔率。这就是我们强调的做好组合轮动。特别是当黑天鹅事件出现时，市场由情绪主导，价格出现大的波动时，往往是调仓的重要时期。有些公司可以卖掉，有些公司可以减持，有些公司可以加仓。就是这些组合轮动的配置的细节，决定了基金组合的最终表现。
需要指出的是，在投资中，收益和风险都是无法被准确量化的，评估结果的正确概率取决于投资者的能力和水平，所以真正的投资决策比要比扔硬币和上图显示的要复杂得多。

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