2020-1-2 [ 奶酪观点 ] 中性思维在投资中的应用

心态：保守稳健，生存本身就是发展

在资本市场上活得久很重要，活得久才能充分发挥复利的作用。要想活得久，就必须先做好防守：无论过去做实业，还是现在做投资，我们都紧紧着围绕着“中性思维”在做事，就是说我们不争取做最厉害那个人，当然也大概率永远不会是那帮差的人。

这种做法主要是基于一种首先考虑风险再考虑收益的逻辑和我们保守谨慎的性格，因为在投资中乃至人生中我们都没办法事前知道会发生什么，因此凡事不要做到最大程度，给自己留有一些余地就成了必然的选择。

我们认为，在投资行业，长期来看，生存本身就是一种发展，能活下来、又能活得久的基本都不会太差。

首先，怎样才算在投资行业生存下来？我们把生存分为两个部分，一个是绝对收益，一个是相对收益。绝对收益的意思就是说你的投资长期做下来，是需要有盈利的，如果是负收益，就没办法做了；而相对收益的意思是中长期来看投资收益需要跑赢主要指数，否则投资者直接买指数基金就可以了。

其次，在如此难的情况下我们还能秉承“中性思维”做事，强调永不满仓、要留有余地，是因为我们对自己的投资能力有信心，我们认为“中性思维本身就是一种能力”：从中长期来看，我们能用七成仓位做到大多数人满仓甚至加杠杆都无法做到的事，这说明我们选出来的公司有着非常明显的阿尔法收益。

正是因为投资能力较强，所以我们才敢长期持有现金、敢于付出保险期权的成本来对冲风险、敢于秉持“中性思维”做投资、敢于说生存本身就是发展。对我们来说，只要能生存下来，中长期来看获取满意的投资回报就是一个大概率事件，正是因为看到了终点的美好，所以我们更加要谨慎保守，注重过程中的规矩，哪怕慢一点，也要行稳致远。

很多投资者在沟通交流时都认为我们的风格是保守谨慎的，我们认为保守谨慎的性格在投资中有很多好处。具体表现在以下四个方面：

第一，心态稳，“中性思维”背后的逻辑是保守稳健、进可攻退可守，这样我们凡事不慌、涨跌不怕，有非常明显的心理优势，面对资本市场时稳定的心理素质在某种程度上比高超的投资手法更重要。

第二，行为准，由于不预测市场，我们把时间和精力主要用在公司和商业模式等基本面的研究上，这进一步强化了我们的投资能力。

第三，防守好，在投资中任何人都免不了会犯错，由于秉承“中性思维”，我们始终留有部分现金，这样容错率较高，在我们犯错时有缓冲，这样更从容。

第四，进攻强，稳健保守的风格让我们始终有很强烈的紧迫感和危机感，做投资更要精益求精，随着我们对于商业案例研究的积淀、对商业模式理解的加深，长期积淀、精挑细选出来的公司确定性更高，收益也会更好。这样长期下来必然会增加我们的投资能力，让我们更加有信心秉承“中性思维”去做投资，这是一个正循环，结果就是我们的长期复利会越来越好。

思路：“傻子”心态和“精明人”做法

保守稳健、秉持“中性思维”的做法看上去有点笨笨的，远不如在空仓满仓中间随时切换、大开大合那样酣畅淋漓，这就引出来一个问题：在投资上应该傻一些好还是聪明一些好？分情况。

我们把投资风险分为系统性风险和非系统性风险两种，在面对系统性风险时，公司内部主张的是做一个“傻子”的心态，意思是我们清楚地知道未来一定会存在风险，但不去预测风险什么时候来，而是要在思维层面建立起预防的意识，这样当系统性风险真的到来时，就不会因为没有准备而慌不择路，进而导致操作变形，酿成比较大的亏损。

聪明的想法是什么样的？通过预测大盘的涨跌还获得认同感。大盘下跌我刚好空仓，别人会认为你很聪明、很厉害，但这种聪明一次两次可能还有用，如果长期定位自己要做这种聪明的人，可能有一天会摔跤，因为在投资的世界里谁也不敢保证自己每次都对，否则全世界的钱都会被你一个人赚走。那么当系统性风险很大的时候，这种靠预测的方式做投资的人，很可能会摔一个很大的跤，甚至可能被系统性风险集中打击，造成不可逆的损失，最终被迫退出资本市场。

“傻子”心态和聪明的想法刚好相反，我们不是靠预测市场来投资获利，而是把更多的精力放在自己能够拿捏的事情上，靠精选能持续稳定盈利的好公司来获取收益。

“傻子”心态对应的做法就是“中性思维”，即在操作上通过跨市场、持有现金、使用对冲工具等方法使我们在防守上处于中等水平以上，做好防守之后就是如何进攻去获取利润了。

在宏观上我们秉持“傻子”心态，可在微观上，我们绝不做傻子，而是要做一个非常精明的人：投资组合中的每家公司都被我们的投研团队由内到外研究得非常透彻，而且定期跟踪、不断评估、实地调研，这样做的目的是提高投资获胜的概率。

做法：自上而下的对称和自下而上的非对称

“中性思维”本质上是一种基于“防守反击”的策略，即先把防守做好，然后才是进攻，最终做到攻守平衡，在承担较少风险的情况下取得较好的投资收益。

我们进入基金行业的最终目的是获取能力圈范围内的利润，所以并不是要一味地防守，该进攻的时候也绝不含糊。只是，先把防守做好才有机会去反击，特别是在波动率极高的投资行业，系统性风险很可怕，但系统性风险充分释放后也意味着系统性机会的到来。

我们认为，资产配置只能起到分散风险的作用，要想获得收益还是需要找到能持续赚钱的好公司，这时就需要进攻了。

具体操作上，我们采取的是自上而下平均配置行业和自下而上集中精选个股的做法，这是“中性思维”在投资上的具体应用，也是应对非系统性风险的策略：自上而下我们尽量做到分散投资、行业弱相关、平均化一些，即投资组合中不让某个行业过于集中，这样可以规避重仓的某个行业长期不涨甚至下跌的风险；而自下而上我们是有选择的，不能让个股呈现平均化分布，而一定是根据不同的基本面和确定性情况给予不同的仓位，对于能力圈内的研究较为透彻、更有把握的头部公司我们会给予更高的权重，而把握相对没有那么大、收益风险比没有那么好的公司放在尾部，仓位较小。

总的来说，上述做法的整体思路是“自上而下风控对称、自下而上收益不对称”：按照这种方式做出的投资组合自上而下看是对称的、分散的，自下而上看则是非对称的、集中的。最终，我们的组合总体会呈现出“头大尾长”的特征，它使我们的投资组合收益集中又风险分散，可谓攻守兼备。