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择时指的是基金经理踏准市场节奏，根据债券、股票等各种金融资产的波动，调配各类资产比例的做法。对于股票基金，择时简单来讲就是根据市场的涨跌做仓位的调整。
从国内外的实证研究来看，很多研究结果对基金经理的择时能力是比较悲观的，分析结果表明很少有基金能在统计意义上具有显著的市场择时能力。
但不择时就跑不赢市场吗？当然不是。因为不需要把精力放在预判市场的涨跌上，他们把更多精力放在个股和行业的研究上，以合理的价格买入，等待企业内在价值不断增长带来的股价上涨。
奶酪基金总经理庄宏东也是一位不做择时的基金经理，他管理的基金长期保持70%左右的仓位。那么，在整体仓位保持不变的情况下，如何抵御市场的跌宕起伏？危机出现了该如何应对？
一、目标决定路径
问：2020年的春节是一个非常特殊的时期，春节期间，受疫情影响，武汉封城，假期延长，企业复工推迟，市场非常悲观，开盘首日就下跌了7.88%，跌破2700点，然后又开始强势反弹，一路上涨直至收复2900。像这样大的波动，奶酪基金的仓位也没有调整吗？
庄宏东：整体仓位变化不大。在下跌的第一天还有随后的几天，我们认为一些股票跌出了价值，开始加仓，但也卖掉了一些性价比不太高的股票。我们的调整是内部的轮动，整体仓位并没有太大的改变。
问：长期保持70%左右的仓位，为什么采取这样的仓位策略？
庄宏东：仓位调整意味着要去判断大盘的涨跌。我们不预测大盘，这不是我们擅长的。我们更关注个股，关注公司基本面是否健康，价格是否低估或合理。我们更愿意花时间在个股的研究上，赚企业内涵价值不断增长的钱，而不是通过情绪博弈赚钱。另外，我认为人的精力是有限的，当你用很多心思去研究大盘，就缺少精力对个股进行更多深入的研究。所以，我们长期保持70%左右的仓位，不用纠结大盘未来是涨是跌，避免了过多的情绪消耗在大盘的起起伏伏中，这让我们更专注于自己擅长的领域，把更多精力聚焦在企业本身。
问：长期保持70%的仓位是否会丧失灵活性？
庄宏东：我们认为并不会丧失灵活性。奶酪基金的70%仓位是怎么来的？我们集中投资的标的聚焦在四到五个行业中，然后在不同的行业中精选个股，组合成70%的持仓。我们可以通过内部的轮动来优化整个组合的收益风险比。比如A、B、C、D不同行业的轮动，或者不同股票的轮动，我们会根据估值水平和收益风险比等因素进行动态调整。
问：在极端的市场行情中，也会坚守70%的仓位吗？比如极度悲观的熊市，或极度乐观的牛市？
庄宏东：我们还是用个股的逻辑来思考问题。比如市面上的股票都处于比较高的价格，不管是行业轮动、个股轮动、还是跨市场的角度，都找不到有安全边际的、合适的买入标的，也就是说我们勉强去凑也凑不出70%了，这时候可能会被动降一点，拿多一点的现金，这种情况可能出现在过度乐观的牛市中。反之，如果我们看好的公司价格都非常便宜了，我们可能会多买一点，这样仓位可能升一点，这种情况可能出现在极度悲观的熊市中。
问：升降的幅度是多少？如果对持股有绝对的信心，会满仓吗？
庄宏东：调整幅度不会太大，我们永远不满仓或空仓。当你满仓或空仓的时候，实际你已经在猜测顶部或底部了，如果判断错误，你的情绪就受到影响。当大盘上涨了，你手里永远保持足够仓位，分享上涨带来的收益；而大盘跌了，市面上有很多便宜的股票，你手头还有现金可以买的时候，这是一件很幸福的事。
问：你很强调投资的心理状态？
庄宏东：我不是利益最大化的一个人，也不是风险最大化的一个人，而是选择心理舒服的一个人。你要是想着一年翻几倍，想着当冠军，你就必须冒足够的风险，你就会常常感觉时间很紧迫。如果常常处于紧迫感之中，内心怎么能坦然？所以我们信奉价值投资，让时间成为我们的朋友，给自己设定目标，是长期复利，积小胜为大胜。特别是像私募基金行业这样，财富的基数越大，就越是有这种想法，求稳，而不是冒着很高风险赚刀口舔血的钱。当你有了这样的内在目标，然后明白自己的能力圈，你就很自然地选择实现目标的路径，剩下的就是心无旁骛地去执行。
所以心态决定了很多东西，目标、路径、策略等等。
二、怎么看待投资中的犯错
问：有没有比较印象深刻的犯错，能否举个例子？
庄宏东：比如我们看好某个家电公司，但觉得它太贵，跟踪了几年，没有买入。2018年3月份，它的股价在3个月里跌了30%，那时我们加了仓位，但买入后一路下跌，从最高的51块跌到20块。那段时间，整个大盘也处于快速下跌的状态，这种情况下，你可能会分不清这种下跌是市场错杀，还是公司内生增长逻辑的问题。
问：所以，您对于下跌过多的股票会止损？
庄宏东：会。我们必须永远敬畏市场。止损只会丧失一部分本金，你可以用这笔钱找到其它投资，在别的股票上赚回来，这也是机会成本的问题。后来这个电器公司的股价涨回来了，但后来的事，谁也无法预测，你以为跌到接近底部，但下面等着你的可能是悬崖。投资中保护本金是最重要的。
问：像这样的错误对整个组合影响大吗？
庄宏东：以整个2018年为例，我们总体业绩比沪深300少跌了一半以上（2018年沪深300下跌25%）。这个业绩是在我们犯了很多错误的情况下产生的，如果没有这些错误，我们会做的更好。但是你在市场中，不可能每一笔投资都正确。所以对于整个2018年，我对这个业绩还是比较满意的。
我还是强调那个观点，中性思维，不要想着赚尽市场每一分钱。除了70%这样的仓位水平，我们也从制度设计上提升容错率，比如单只股票持仓不超过10%，单个行业持仓不超过20%等。
问：投资中的错误会对您的投资带来什么影响？
庄宏东：我认为，影响是两方面的。好的方面是，你经验丰富了，遇到类似的情景你会有应对的策略。不好的方面是，当所谓的情景重现时，错误留下的心理阴影可能会影响正确的决策。因为在一些新的领域，不能完全参考过去。避免犯错需要更深度的研究提高认知的准确性，也要不断提醒自己具体问题具体分析，克服在情绪上类比的倾向。
所以我们公司强调“黑天鹅”思维，也就是在日常运行中，要有各种应对不同级别风险的预案，也要有一定的容错率。
三、投资最难的是知行合一
问：逆向投资是超额收益的来源，你认同吗？很多投资者理解逆向投资就是“别人恐惧你贪婪，别人贪婪你恐惧”，你怎么看？
庄宏东：我是认同逆向投资理念的。但逆向投资不是简单地等同于与市场反向操作，这种理解就太形而上了，我认为逆向投资是建立在对企业未来价值正确判断的基础上的。
逆向投资是一种策略，它的基础是价值投资。你需要能够评估一个企业未来能为股东赚多少钱，才能判断以当前价格买入是否合理。你不能锚定过去的价格去做逆向投资，有些公司虽然股价跌去了一半，但相对于企业的经营状况，这个价格有可能仍是高估。
问：能否举几个逆向投资的例子？
庄宏东：逆向投资有几种情况：其中一种是某个行业风险暴露后的恐慌。例如白酒行业，几年前受到三公消费限制和塑化剂风波的影响，大家对高端白酒非常悲观，价格下跌非常多，我们认为此类的风险是短期影响，在消费升级背景下，高端白酒仍是一个非常值得投资的行业，所以一路加仓买入高端龙头白酒，一直到现在，高端白酒仍是我们持仓中的头部公司。
另外一种情况是行业景气度下滑造成的恐慌。例如地产行业。近几年，地产行业景气度明显下滑，很多地产公司估值中枢下调，地产行业未来虽难以持续高增长，但优秀的龙头公司，由于管理能力、运营成本、资金价格等优势，哪怕获得1%的市占率增长，也会给公司带来非常可观的利润，这种类型的公司也是可以做逆向投资的。
还有一种情况是系统性风险出现导致的超卖，比如2008年和2015年，市场恐慌之后有很多股票都出现了比较好的投资价值。
问：你认为逆向投资最难的是什么？
庄宏东：我认为最难的是知行合一。逆向投资意味着与市场相反，而情绪的纠偏往往不是短期就可以完成的，有时候买早了，你就需要忍受较长时间煎熬。还有一种情况，就是在市场狂热的时候，你不能眼红人家赚钱。前几年，市场非常追捧新兴产业，有些公司估值被炒到100倍，现在回过头来看，这些靠讲故事吹起来的公司，几乎没有兑现的。还有一种情况，总想等到更低的买点，在犹豫不决中错失机会。
逆向投资是建立在对企业未来价值的判断的基础上的，而未来意味着不确定性，能在不确定中坚持自己的观点，该出手时就出手，做到知行合一，是非常不容易的。这需要足够坚实的研究，还需要经验，心理素质，性格等。
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